创业板注册制对券商收入形成中期利好

大盘

  深圳交易所宣布计划于 8 月 24 日组织创业板注册制首批企业上市。届时,创业板股票日涨跌幅限制将从目前的 10% 调整为 20%,新股上市前五日不设涨跌幅限制。截至目前,创业板注册制下已有 18 家公司完成网上网下发行,有望成为创业板注册制下的首批上市企业。预计创业板注册制新规将在投行,经纪和配套三大业务方面大幅增厚券商业绩:

  投行业务: 上市条件降低且多元化使得符合条件的企业数量大量增加,以及发行市盈率的放开将提高IPO 的融资规模

  变化1:审核制下创业板上市的财务会计要求是“最近两年连续盈利,且累计盈利不少于一千万元;或者最近一年盈利,最近一年营业收入不少于五千万元”,实际审核的标准往往更紧。而最新的注册制提供了三套上市标准,条件降低且多元化:

  1)第一套要求最近两年净利润均为正,且累计净利润不低于人民币 5000万元;

  2)第二套要求上市后预计市值不低于人民币 10 亿元,最近一年净利润为正且营业收入不低 于人民币 1 亿元;

  3)第三套要求上市后预计市值不低于人民币 50 亿元,且最近一年营业收入不低于人民币 3 亿元。

  截止8 月16 日,当前共有384 家企业按照注册制新标准申报了创业板IPO,其中380 家选择了标准1,另有4 家选择了市值要求的标准2。考虑到创业板注册制的上市新条件是4 月末正式公布,当前的项目大部分是原来的储备项目转化而来,可以期待今后新增的项目数量;变化2:注册制是以信息披露为中心,其审核流程节奏明确,包括首次反馈必须在受理的15 个交易日之内,最长中止审核的时间必须控制在两个月以内,因此对整个项目的落地会有更好的时间判断。科创板自2019 年3 月末放开受理后,前三个月受理的127 家公司中,有109 家企业成功上市,比例达到85.8%,从受理到上市平均用时200 天,考虑到创业板注册制下首批企业上市时间为8 月24 日,晚于科创板的7月22 日,我们假设在保守的情况下,当前的项目有50%的比例可以在年内正式上市,其对应的总募集资金的金额大概在1140 亿元体量;变化3:发行市盈率放开。在原来审核制下,发行市盈率基本稳定在23 倍,在现在的注册制下,采用机构投资者累计标价询价的制度,定价更加市场化。截至8 月16 号,共有18 家创业板注册制新规下的公司公布了发行价格,平均发行市盈率为39.25 倍,另外一个可参考的数据是科创板运行至今新股的平均发行市盈率为79 倍,在相同的盈利情况下,发行市盈率大幅提高对应募集资金的大幅增加;变化4:再融资规则宽松。创业板注册制新规下,向特定对象再融资时可以不走发审会流程,小额简易快速融资的发行额度上限也由5000 万元上调至3 亿元;

  投行收入预测:假设当前的项目(对应拟募集资金2286 亿元)有70%的比例可以在年内正式上市,承销费率为9%,再融资收入是IPO 收入的20%,则对应收入123 亿元,占2019 年券商也投行业务净收入的32.7%。

  经纪业务:换手率的可能上升和流通股票供给的增加将增厚佣金收入注册制下创业板另一大变化来自于交易制度,即上市前五个交易日不设置涨跌幅的限制,五个交易日之后涨跌幅的限制范围从10%放宽到20%,这项交易规则的变化可能对应着短期换手率的增加。

  同样用科创板的数据进行经验参考:2019 年7 月22 日科创板开板至今的平均日换手率为7.8%,即使近三个月已大幅回落至1.2%,科创板的日换手率依然较上交所0.78%的日换手率高出54%。2020 年至今创业板日均换手率在2.97%,日均交易量在1700 亿元,假设涨跌幅限制放开会带来日换手率15%的增幅,同时考虑到上市企业数量增加会带来10%流通市值的增加,再采用0.0298%的行业净佣金率,可测算出8 月末至年底经纪业务的净佣金增加的规模约为23.2 亿元;

  根据上述分析和测算,在较为谨慎的假设下,预计投行,经纪业务合计贡献2020 年营业收入146 亿元,相较于2019 年行业全年营收的增厚幅度是4%。当前市场交易活跃,两融业务增长速度较快,中报业绩优于预期,建议关注:中信证券(行情600030,诊股),国泰君安(行情601211,诊股),东方财富(行情300059,诊股)等。